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후계자가 된 토드 콤스를 만난 찰리 멍거가 한 첫 질문

지금은 후계자가 된 토드 콤스를 만난 찰리 멍거가 한 첫 질문은 이것이다. “What percentage of S&P 500 businesses would be a “better business” in five years.” 이 질문에 콤스는 5%미만이라고 생각했지만 멍거는 2%미만이라고 말했다. 콤스는 500개 기업중에 25개 정도로 생각했고 멍거는 10개도 채 안될 것이라고 본 것이다!!

콤스가 버크셔에 합류해서 멍거와 버핏과 함께 일하면서 그들은 향후 5년 동안의 비즈니스 전망에 대해 대략 7/10 정도의 확신을 가지고 있었는데 나중에 보니 대략 1/10 정도 예측이 맞았다고 한다. 세상의 본질은 끊임없이 변화하고 그 변화를 예측하는 것은 정말 어렵다.

좋은 비즈니스를 알아보는 성과지표가 있는지, 그리고 버크셔는 양적으로 어떻게 평가하는지에 대한 질문에 콤스는 일반적으로 매일 한 가지 질문을 지속적으로 묻는 방법과 비즈니스에서 해자가 더 넓은지 좁은지 여부를 설명했다. 버핏과 콤스가 기업에 대해 토론하는 것의 98%는 정성적(품질)인 부분이다.

만일 한 기업의 계산한 PER가 30이라면 그것이 정당화 되려면 어떤 일들이 있어야 하는지에 대한 것들을 살펴봐야 한다. 최악의 비즈니스는 성장하면서 수익은 감소하는 무한대의 자본이 필요하고(아쉽게도 우리나라 대부분의 기업이 여기에 속한다) 최고의 비즈니스는 자본없이 기하급수적으로 성장한다.

버크셔는 보고된 이익이 아니라 owner’s earnings(FCF에 가깝다, 순이익+감가상각비-유무형자산투자-운전자본변동)에 집중한다. 보고된 이익과 owner’s earnings이 비슷하면 아주 좋은 사인이다.

애플 실적


콤스는 매주 토요일마다 버핏의 집에 가서 이야기를 나누는데(지난 주에도 몇 시간동안 얘기를 나누었는데 인플레이션에 대해서는 30초도 얘기하지 않았다고^^) 그들이 자주 사용하는 리트머스 시험지는 바로 이것이다.

“How many names in the S&P are going to be 15x earnings in the next 12 months? How many are going to earn more in five years (using a 90% confidence interval), and how many will compound at 7% (using a 50% confidence interval)?”

당시 이 시험지를 활용한 대화에서 동일한 3~5개의 이름이 계속나왔기 때문에 애플을 찾는데 이 채점기준표가 사용되었다고 밝혔다. 애플의 투자에 콤스가 어느정도 역할을 한 것으로 보인다. 개인적으로 다른 후계자 테드 웨슬러가 아닐까 추측했었는데…과거 테드 웨슬러의 2016년 독일 잡지와의 인터뷰를 보면 아이폰의 높은 충성도와 애플 생태계에 대한 언급이 있다.

테드 웨슬러 애플


처음에 내가 틀렸다고 적었었는데 아직 틀렸다고 단정짓기엔 이른것 같다. 둘 다 기여했을 수도 있고. 버핏도 이전에 그의 젊은 투자 대리인인 Todd Combs와 Tedd Weschler 중 “한 명 이상” 이 그 투자 배후에 있다고 암시했었고 구체적으로 밝히길 꺼려했다.

토드 콤스는 본인이 직접 버크셔에 전화해서 찰리 멍거와 만나게 됐고 테드 웨슬러는 버핏과의 점심식사를 2년 연속으로 낙찰되어 버핏과 만났다.

찰리 멍거 팟캐스트 acquired

99세인 찰리 멍거가 팟캐스트 acquired와 함께한 방송을 들었다. 멍거의 자택에서 저녁을 함께 하면서 이런 저런 이야기를 나눈 것을 녹음해서 올린 것이다. “로스앤젤레스 자택에서 저녁 식사를 하며 찰리는 자신의 커리어와 워런 버핏과 함께한 버크셔 해서웨이에서 50년 가까운 파트너십을 회상했습니다. 그는 오늘 투자자들을 위한 교훈과 조언을 제공했으며, 물론 코스트코의 장점에 대해 다시 한 번 연설했습니다.”

코스트코


코스트코는 멍거가 가장 사랑하는 기업 중 하나다. 닉 슬립이 아마존을 초기부터 펀드에 편입할 수 있었던 것도 멍거가 사랑한 코스트코 비즈니스 모델을 벤치마크했기 때문이었다.

“코스트코는 다른 종류의 장소입니다. 그것은 세계에서 가장 존경받는 자본주의 기관 중 하나입니다. 그리고 CEO인 Jim Sinegal은 지구상에서 가장 존경받는 소매업체 중 하나입니다. 코스트코는 앞으로도 사회에 큰 공헌을 할 것입니다. 매년 고객에게 조금 더 나은 서비스를 제공하려는 열망이 있습니다. 다른 회사에서는 돈을 절약할 수 있는 방법을 찾으면 이를 수익으로 전환합니다. Sinegal은 이를 고객에게 전달합니다. 거의 종교적 의무에 가깝습니다. 그는 장기적인 성공을 위해 단기 이익을 희생하고 있습니다. 코스트코를 더 많이 살펴봐야 합니다.”
— 찰리 멍거(Charlie Munger), 2011년 Wesco 금융 연차 총회

찰리 멍거


짧은 영어 실력으로 멍거의 말을 완전히 알아듣지는 못했다. 멍거 특유의 웅얼거림이 곳곳에 있어서 더 알아듣기 힘들기도 했다. 제일 기억에 남는 구절은 두 군데 였는데 첫 번째는 이 대목이다.

“Almost everyone has three things. They’re very intelligent. They worked very hard. They were very lucky. It takes all three to get them on this list of the super successful.”
“거의 모든 사람이 세 가지를 가지고 있습니다. 그들은 매우 똑똑합니다. 그들은 매우 열심히 일했습니다. 운이 좋았습니다. 이 세 가지가 모두 있어야만 성공한 사람 명단에 오를 수 있습니다.”
– 찰리 멍거

성공의 목표가 무엇이든, 일찍 시작하고 꾸준히 노력하는 것이 목표 달성을 위한 열쇠다. 그러기 위해서는 매일 잠자리에 들기 전의 나가 아침의 나보다 더 똑똑해져야 한다.

두 번째는 앞으로 남은 이들의 투자가 훨씬 더 어려워질 것이라는 대목이었다. 투자란 게 원래 어려운 거지만 멍거는 특히 앞으로는 훨씬 더! 더! 더! 힘들어질 것이라고 했다. 하지만 기회를 발견했고 자신이 옳다는 확신이 있다면 풀스윙을 해야 한다. 멍거는 일생 동안 좋은 아이디어가 몇 개밖에 나오지 않는다고 자주 이야기했다.

“자신이 옳다는 것을 알고 있고, 정말 훌륭하게 작동할 수 있다는 것을 알 수 있는 기회는 평생에 몇 번 없을 것입니다. 아마도 일생에 대여섯 번 정도는 그런 기회를 얻을 수 있을 것입니다.”
– 찰리 멍거

멍거는 투자에 임할 때, 무엇보다 인내심을 갖고 준비해야 하며 매사 호기심을 갖고 있다가 마침내 좋은 기회가 보이면 스윙을 하라고 가르친다. 그러나 그는 현재 밸류에이션이 과거보다 훨씬 높아졌고 경쟁도 치열해졌기 때문에 기대치를 조정하라고도 했다. 과거처럼 높은 수익률을 기대하긴 힘들어 졌다.

“찰리가 이 모든 것을 요약하는 방식이 또 다른 좋은 점이라고 생각합니다. 인생, 투자, 이 모든 것들은 간단하지만 쉽지 않습니다. 그리고 그것은 쉽지 않아야 합니다. 가치 있는 일은 쉬운 게 아니죠. 사실 대부분의 사람들은 단기적인 만족감을 원하고 코드나 허점이 무엇인지 밝혀내기를 원하지만 그런 식으로 작동하지 않는다고 생각합니다.”

토드 콤스

기업의 내재가치 계산하기

투자에서 가장 중요한 부분중 하나가 내재가치 계산이다. 내가 읽은 투자관련 책 중에서 기업의 내재가치 계산에 대해 제일 알기 쉽게 설명한 책이 모니시 파브라이가 쓴 “단도투자”다. 이 책은 절판되었다가 얼마 전에 “투자를 어떻게 할 것인가”로 다시 재출간되었다. 이 책에서는 다음과 같이 내재가치를 설명하고 있다.

“모든 사업에는 내재가치가 있고 내재가치는 간단한 공식으로 산출할 수 있다. 존 버 윌리엄스는 1938년 출판한 “투자가치이론”에서 내재가치라는 용어를 처음으로 규정했다. 윌리엄스에 따르면 모든 사업의 내재가치는 남은 사업기간 동안 유입 및 유출 될 것으로 예상되는 현금흐름을 적절한 이자율로 할인하여 산출한다. 내재가치의 정의는 이처럼 매우 간단하다.

예를 들어 설명해보자. 2006년 말 인근의 주유소 한 곳이 매물로 나왔다고 하자. 주유소 주인이 제시한 매각가격은 50만 달러다. 10년 뒤 이 주유소를 40만 달러에 팔 수 있다고 가정하자. 앞으로 10년 동안 주유소에서 창출할 수 있는 잉여현금흐름은 매년 10만 달러로 추정된다. 한편 50만 달러를 다른 저위험자산에 투자할 경우 연평균 10퍼센트 수익률이 가능하다고 가정하자. 이런 경우 주유소를 인수하는 편이 나을까, 아니면 사실상 보장된 것이나 마찬가지인 10퍼센트 수익률을 택하는 편이 나을까?

나는 텍사스 인스트루먼트의 BA-35 계산기를 이용해 현금흐름할인법(DCF)으로 내재가치를 추정했다. 엑셀 프로그램을 이용할 수도 있다. <표 7.1>에서 보듯 주유소의 내재가치는 약 77만 달러다. 따라서 주유소 인수가격 50만 달러는 내재가치의 약 3분의2 수준에 해당한다. 한편 10퍼센트 수익률을 기대할 수 있는 저위험 투자를 현금흐름할인법으로 분석하면 <표 7.2>와 같다. 저위험자산에 투자한 50만 달러의 현재가치는 정확히 50만 달러다. 따라서 현금흐름과 훗날 매각가격이 예상과 같다고 가정하면 주유소를 인수하는 것이 같은 금액으로 10퍼센트 금리 채권을 사는 것보다 더 유리한 투자다.”

재무계산기


책을 읽어 보면 실제 엑셀프로그램을 이용해 어떻게 계산하는지를 상세히 설명하고 있다. 윗 글에서는 주유소의 내재가치를 재무계산기로 알려진 BA-35를 이용해 계산한 내재가치 77만 달러 정도로 추산했다. 워런 버핏과 찰리 멍거는 이런 DCF 계산을 10초 이내로 할 수 있을 정도로 숫자 감각과 계산능력이 뛰어나다. 버핏과 멍거처럼 좋은 IQ를 가지지 못했다고 미리 겁먹을 필요는 없다. 그들이 강조한 대로 투자에는 초등학교 산수 정도의 계산만으로도 충분하다. 그리고 파브라이가 말했듯 요즘은 핸드폰에도 계산기가 들어 있고, 엑셀이나 구글 스프레드시트 같은 훌륭한 프로그램도 많이 나와 있다.

“The stock market is filled with individuals who know the price of everything, but the value of nothing.” — Philip Fisher

버핏과 멍거는 천재라서 10초만에 저 복잡한 DCF계산을 할 수 있는가? 한 때 내 화두가 이것이었는데 오래 고민하고 연구하니 결국 그 비밀을 아주 조금은 알아낸 것 같다. 내 방법으로 방금 10초 만에 계산한 저 주유소의 내재가치는 75만 달러다. 파브라이가 계산기로 찾은 내재가치와는 약간의 차이가 있지만 10초도 안걸려 계산한 것이니 나름 의미는 있지 않을까 싶다. 누군가 이 글을 보고 내게 어떻게 10초도 안걸려 75만 달러라는 숫자가 나왔는지 가르쳐 달라고 하면 내가 순순히 가르쳐 주겠는가? 당신이라면 이 방법을 유튜브를 찍어서 알려 주겠는가? 전자책을 써서 알려 주겠는가?

기업의 내재가치를 계산하는 방법은 어려울 수도 있고, 간단하고 쉬울 수도 있다. 사실 10초만에 DCF를 하는 방법을 안다고 투자를 잘한다는 보장은 없다. 하지만 세상엔 자신만 아는 비법들을 가르쳐 주지 못해 안달난, 그런 사람들이 너무 많아서 놀라울 따름이다..^^

“너무 좋아서 믿어지지 않는다면, 믿으면 안 된다.”