기업분석 단순하지만 쉽진 않다
그림 하나로도 알 수 있고 그림 100장으로도 모를 수 있다.
[태그:] FCF
2025년 한국의 개
전광판만 바라보는 운동선수가 될 것인가
연초엔 나 혼자 SNS에 미국 ‘다우의 개’를 카피한 ‘한국의 개’를 올렸었다. 올해부턴 블로그에~ 작년 연초부터 정부에서 밸류업을 내세우면서 한국의 개처럼 시가총액이 크면서 배당수익률이 높은 주식들의 성과가 특히 좋았다.
(2024년 한국의 개, 1년 수익률 34.58% + DY 4.45%)
미국 다우 30개 기업 중 배당수익률이 높은 순서로 10개를 뽑는 것처럼(미국은 작년에 다우의 개 수익이 별로였을 것이다…DY 4.17% + 수익률 -3.7%) 우리나라 코스피, 코스닥 구분없이 시총 순서대로 상위 40개(이 숫자도 내 맘대로) 중에서 배당수익률이 높은 순서로 10개를 뽑는다. 다우의 개야 누구나 조회해 볼 수 있으니 내가 뽑는 한국의 개 올해 리스트만 올려 보면…역시 과거처럼 금융주가 많다.
배당률을 중시하는 보수적인 투자자들에게 도움이 되는 리스트가 될텐데 대충 5% 넘는 배당수익률을 기대할 수 있고 지난 1년 수익률이 22%로 이미 많이 올랐다. 지난 해 우리나라 코스피와 코스닥 지수 모두 마이너스였던 힘든 시장이었는데 배당과 수익률 둘을 합하면 27% 넘는 수익률이니 작년에 이 전략을 사용했거나 금융주 투자자들은 꽤 좋은 한 해가 됐을거다. 당연히 과거 수익률이 미래를 보장하진 않는다. 미국과 우리나라 배당주들의 지난 1년, 서로 다른 결과가 재밌는데 다우의 개나 한국의 개와 같은 배당금 투자 전략은 2022년 미국과 작년 우리나라처럼 하락장에서 더 좋은 성과를 내는 경향이 있다.
(2025년 다우의 개 리스트, 평균 DY 3.5%, 지난 1년 수익률 7.77%)
궁금해서 밸류업으로 뉴스검색을 해보니 “증시 전문가들 “밸류업 이대로면 효과없다”…법·제도 개정필요” 기사가 눈에 들어 온다. 전문가들조차 우리나라 밸류업이 별 효과가 없을거라는 전망이 우세하고 낮은 주주환원율을 끌어올리는 것도 중요하지만 상법, 자본시장법 등 법개정이 우선적으로 필요하다고 한다. 기사에 정책 담당자들이 새겨 들어야 할 부분이 많이 보인다.
예전에 삼성전자와 애플의 재무제표를 비교 분석하면서 왜 두 회사의 주가는 이렇게 차이가 나는지를 꽤 자세히 이야기한 적이 있었다. 이젠 자료를 조사하고 분석하면서 그런 종류의 글을 적을 에너지가 내겐 없다. 방금 미국 야후파이낸스에서 검색해 보니 삼성전자 시가배당률 2.71%, 애플 시가배당률 0.4%로 나온다. 하지만 삼성전자 1년 수익률 -32.91%, 애플 1년 수익률 30.07%로 배당률과 다른 방향으로 극명하게 갈린다.
전처럼 이유를 구구절절 설명하기보단 내가 만든 그림 두 장만 올린다. 먼저 애플의 5년 평균 현금흐름표다. 이 그림을 보는 방법은 대충 이자까지가 순이익, 운전자본변동까지가 FCF로 보면 된다. Cash Conversion(FCF/순이익)을 바로 알 수 있는 그림이다. 애플 같은 회사는 운전자본변동이 플러스다..^^ CAPEX와 감가상각이 거의 같은 규모로 이루어지고 있다. 특히 배당보다 훨씬 큰 자사주매입이 눈에 띈다. 애플은 최근 5년동안 영업이익의 거의 대부분을 주주들에게 배당과 자사주매입으로 돌려주고 있다. 버핏의 영향이다.
그리고 삼성전자의 최근 5년 평균 현금흐름이다. 영업이익 자체가 최근 5년 평균이 최근 10년 평균과도 별 차이가 없을 정도로 좋지 않은 상황이면서 이익의 거의 대부분을 CAPEX에 쏟아붓고 있다. 투자가 제대로 성장으로 이어지고 있는지는 투자 전략 지도를 보면 짐작은 할 수 있다. 순이익과 FCF 차이가 크다. 주주들에겐 배당보다 자사주매입/소각이 더 좋은데 여전히 배당에 집중하고 있으며 국내 기업 거의 대부분은 자사주매입 후 소각하지 않는 경향이 있다. 애플과 달리 운전자본에도 돈이 많이 들어간다. 많은 국내 기업들이 이런 현금흐름을 보이고 있다. 찍히는 돈은 잘 버는 것 같지만 막상 들여다 보면 유지보수나 신규 투자를 위해 추가로 들어가야 하는 돈이 대부분이라 주주에게 돌려주고 싶어도 돌려 줄 수가 없는 상황 같은.
저렇게 많이 투자를 하고 있는데도 내가 계산하는 숫자로 계산한 성장률은 삼성전자 2% 내외(정부에서 발표한 올해 국내 경제성장률 예상도 1.8% 수준), 애플 10% 내외로 거의 5배 차이가 나고 밸류 역시 삼성전자 PER 11 애플 PER 41로 큰 차이가 난다. 두 기업의 수익률 차이는 성장률보다 더 큰 차이가 난다.
돈 잘 버는 회사의 주가는 이익(FCF)과 함께 올라간다. 단순히 배당만 일시적으로 늘린다고 주가가 올라가진 않는다. 회사로 들어온 이익을 높은 이익이 예상되는 사업에 재투자하거나 좋은 기업을 인수하거나 좋은 인력을 영입하거나 미래 먹거리를 위해 투자를 하거나 그것도 아니면 부채를 갚거나 혹은 주주에게 배당이나 자사주매입, (국내기업은 거의 하지 않고 있는) 자사주소각을 하는 것과 같은 자본배분을 통해 기업 가치를 적극적으로 끌어 올려야 한다. 그러면 주가는 자연스레 기업 가치 증가와 함께 따라 올라가기 마련이다. 선수는 오로지 운동경기에 집중해야 한다. 전광판만 쳐다 본다고 승리하지 못한다.
국내 기업들이 회사의 이익 자체가 줄어들고 있는데도 여전히 현금만 끌어 안고 있거나 부동산에 대한 맹목적인 믿음으로 사업과 크게 관련없는 부동산만 사들이거나 (이런 일들이 모두 ROE를 떨어뜨린다) 우수인력들에 대한 인센티브를 외면하거나 이익을 빼돌리는 편법증여를 모색하거나 주주들의 목소리를 무시하는 경영이 계속되면 아무리 일시적인 배당을 높게 주더라도 밸류업은 구호에만 그칠 것이다. 특히 국내 기업들을 찍히는 이익이 아니라 FCF로만 바라봐도 투자할 기업이 극적으로 줄어든다. 순이익이 아니라 주주이익으로 바라보는 것, 버핏의 혜안은 무엇보다 여기에 있다.
감기약을 먹고 헤롱한 상태에 써 둔 글인지라 두서도 없고..난 왜 이런 글들을 그냥 올리고 있는걸까ㅋㅋ 올해가 뱀의 해라고 하는데 죽지 않기 위해선 제대로 탈피해야한다. 나도 기업도 대한민국도.
재무제표를 잘 본다고해서 돈을 잘 버는 것은 아니다
“Buy cheap and sell dear.” – Benjamin Graham
“재무제표를 잘 본다고해서 돈을 잘 버는 것은 아니다. 만일 그랬다면 회계사들이 세계 최고 부자나 최고 투자자 순위 탑에 올라가야 한다. 하지만 재무제표를 잘 보면 좋은 회사를 잘 가려낼 수는 있다. 찰리 멍거가 말한 죽을 곳은 피할 수가 있단 이야기다.
기업의 재무제표를 보고 좋은 기업인지 아닌지는 10분안에 판별할 수 있어야 한다. 이 10분 컷을 통과했다고 바로 매수하는 것이 아니라 그제서야 자신의 관심기업에 올려두고 시간을 두고 하나씩 그 기업에 대해 심층조사와 분석을 시작하면 된다. 모든 시작은 재무제표 10분 컷이다. 10분 컷이야말로 많은 시간과 에너지를 절약해주는 지름길이다.
그러기 위해서는 최소한 재무제표를 볼 줄은 알아야 한다. 어디가서 봐야 하는지도 알아야 하고 재무제표에서 무엇을 중점적으로 체크해야 하는지 본인의 재무제표 체크리스트도 이미 가지고 있어야 한다. 경쟁기업을 조사하고 그 기업의 재무제표도 살펴 봐야 한다. 재무제표 분석이 없는 투자는 대부분 투기이고, 분석과 생각없이 얻는 요행같은 수익은 오히려 본인을 파괴할 수도 있다.
기업의 성장을 볼 때 매출과 이익성장은 기본이고 영업현금흐름(OCF)과 잉여현금흐름(FCF)도 함께 봐야 한다. 좋은 기업은 OCF와 FCF가 터지다못해 폭발한다. 브랜드와 무형자산을 통한 성장이 크고 CAPEX투자가 낮기 때문이다. 경제적해자는 대부분 무형자산에서 나온다. 이는 지속적이고 높은 ROIC로 드러난다. 사내로 흘러들어오는 넘치는 FCF를 통해 자사주매입이나 배당같은 주주환원율이 높은 게 좋은 기업의 특징이다. 주주환원을 안한다면 내부유보된 현금을 추가로 사용해서 이익이 더 늘어나야만 한다. 이런 종류의 기업은 부채비율도 당연히 낮다. 이 모든 것의 흐름을 단 10분 이내에 파악할 수 있어야 한다. 이것이 투자의 가장 기본이다.
그 다음은 밸류에이션이다. 기업의 현재 거래되는 가격이 가치에 비해 싼 지 비싼 지를 본인의 관점에서 계산할 줄 알아야 한다. 이것 역시 투자의 기본이다. PER와 PBR과 같은 상대비교는 모두가 다 알고 있는 방법이다. 모두가 다 사용하거나 알고 있는 방법을 써서 남들과 다른 성과를 얻기는 어렵다. 밸류에이션을 공부할 때 비록 다 배우고 버릴지라도 반드시 절대평가 방법에 대한 깊이 있는 공부를 해야 한다. 그리고 거기서 절대평가의 단점을 보완할 자신만의 방법을 찾아야 한다.
현금흐름할인법(DCF)를 예로 들면 대부분의 분석에서 낙관적, 비관적, 일반적인 방법으로 구분하고 각각의 확률을 따져서 기업가치를 구하는 방법을 사용하지만 난 조금 다른 방법을 찾았다. 낙관적 비관적이란 수치도 너무 자의적이고 확률계산은 주먹구구를 벗어나기 힘들어서 나온 숫자에 대한 확신을 가지기 어려웠기 때문이다. 대신 나는 그 기업의 과거 10년 5년 3년 그리고 1년의 평균능력을 구해서 계산한다. 또 모두들 성장률을 매출성장이나 이익성장으로 구해서 들쭉날쭉한 값을 가져와 계산하지만 나는 훨씬 부드럽지만 정확도가 높은 제대로 된 성장률을 찾았다.
위에서 말한 이 모든 것에 기본을 구하고 자신만의 시각을 찾기 위해서는 정말 많은 독서와 경험과 사색과 대화가 필요하다. 어마어마한 시간과 에너지가 들어가야 하는데 대부분의 일반 직장인은 이미 자신의 본업이 있기 때문에 그런 시간과 에너지를 쏟고 싶어도 쏟을 수가 없다. 그래서 기업의 재무제표를 10분은 커녕 단 1분도 보지않고, 그저 구하기 쉽고 보기 편한 주식의 가격차트를 본 본인의 느낌과 감, 그리고 이 사람 저 사람의 말이나 보고서를 눈동냥 귀동냥해서 주식투자라는 걸 한다. 그 결과, 끝은 항상 주식은 절대로 하면 안되는 도박같은 게임이 된다.”
(Merry Christmas!!!)
2년 전 SNS에 썼던 글을 그대로 가져왔다. 내가 쓴 글은 이렇게 구출(?)할 수 있지만 당시 SNS 친구들과 나눴던 생산적인 댓글들은 여전히 인질로 잡혀있다..^^ 직접 투자를 거의 하지 않으면서도 많은 기업의 재무제표를 살펴 보면서 효율적으로 숫자들을 파악할 수 있는 여러 방법들에 대해 고민했던 시기였다. 의도하진 않았지만 그 고민들의 결과로 ’10초 내재가치 계산기’가 나왔고 ‘투자 전략 지도’가 나왔다.
사실 10초 내재가치 계산기는 만들 때 부터 단순 계산기로 인터넷에 공개해서 누구나 사용할 수 있도록 할 생각이었지만 이런저런 이유로 마지막에 마음을 고쳐 먹었다. 후에 하나 둘 기능들을 추가하는 바람에 처음 내세웠던 ‘간단’이란 접두어는 빼야 할 정도로 꽤 복잡해지긴 했지만, 어쨌든 나를 위해 어떤 기업이건 10초만에 원하는 결과가 바로 나오는 유용한 계산기가 됐다. 속도가 중요한 분야는 아니지만 어쨌든 애초 10분을 목표로 한 일이 10초로 단축되긴 했다. ㅋ
“주식 투자자는 다른 사람들이 동의하거나 동의하지 않아서 옳고 그른 것이 아니라, 자신의 사실과 분석이 옳기 때문에 옳은 것입니다.”
– 벤저민 그레이엄