수학이 도움이 된다고 생각하지만, 그게 문제라는 걸 보는 것
지나보니 블로그에서 재미도 없는 내재가치 평가에 대한 이야기를 참 많이도 했다. 아무도 관심없고 인터넷에서 검색도 하지 않는 이런 키워드 글을 왜 쓰고 있을까. 투자에서 가치 평가는 정말 중요하기 때문에 투자를 시작하기 전에 이미 세상에 나와 있는 이론들에 대해서 먼저 잘 알아야 한다. 기업 분석의 끝은 결국 밸류에이션이다. 그리고 학부시절 배웠던 교수님 말씀대로 배웠으면 자기 것으로 만들고 나서 또 버릴줄도 알아야 한다. 나는 버리기 위해서 기록한다.
“나는 10,000가지의 발차기를 한 번 연습한 사람이 두렵지 않고, 한 가지의 발차기를 10,000번 연습한 사람이 두렵다”
– 이소룡
시중에 나와 있는 밸류에이션 방법을 배우고 나면 자신에게 맞는 자신만의 방법을 찾아야 한다. 그러기 위해서는 이소룡이 말한 한 가지의 발차기(배운 밸류에이션 방법)를 10,000번 연습(여러 산업의 기업을 직접 분석) 해야 한다. 하지만 현실은 필립 피셔가 말한대로다. “I think a weakness of many people’s approach to investment is that they try to be jacks of all trades and masters of none.”
“다양한 종류의 투자자 정보가 있습니다. 나는 아이비리그 교육을 받은 사람 밑에서 일했었습니다. 그는 지금까지 본 것 중 가장 아름다운 현금 흐름 할인 모델(DCF)을 만들었습니다. 모든 셀이 서로 다른 입력에 의해 어떻게 연결되거나 영향을 받는지 파악하는 데 몇 주가 걸렸습니다. 이 사람은 투자 성공에 중요한 교과서적인 금융 지능을 가지고 있었습니다.
그러나 스프레드시트와 수학만으로는 투자자로서 성공하기에 충분하지 않습니다. 또한 호황에서 불황까지 그리고 그 사이의 모든 금융 시장 역사에 대한 확고한 이해와 함께 시장이 어떻게 작동하는지 이해해야 합니다. 하지만 당신이 방에서 가장 똑똑한 사람이고 시장 역사에 관한 모든 책을 읽었더라도 하락시에도 반드시 전략을 고수하는 데 필요한 감성 지능(EQ)이 없다면 그건 별로 중요하지 않습니다. 기질은 IQ보다 더 중요하지만 배우기가 정말 어렵습니다.”
해보면 밸류에이션은 쉽다. 정말 어려운 것은 나폴레옹이 말한 “주변 사람들이 모두 미쳐갈 때 평범한 것을 할 수 있는 사람”이 되는 일이다. 벤저민 그레이엄이 말한 투자자의 가장 큰 적은 자기 자신이기 때문이다.
“대부분의 결정은 스프레드시트에서 이루어지지 않습니다. 스프레드시트에서 숫자를 더하기만 하면 합리적인 답이 나옵니다. 정량화하기 어렵고 설명하기 어렵고 원래 목표에서 완전히 분리된 것처럼 보일 수 있지만 다른 무엇보다 더 많은 영향을 미치는 인간적 요소가 있습니다.”
어쩌면 가장 중요한 기술은 수학이나 계산과는 관련이 없다. 최고의 독창적인 현금흐름 할인모델을 만들었다고 해도 잠재 고객들로부터 자산을 모으거나 돈을 버는데 큰 도움이 되지 않을 것이다. 스프레드시트는 소프트스킬만큼 중요하지 않다. 워런 버핏은 금융시장에서 가장 중요한(?) 기술은 영업기술이라고 말했다.
버핏은 사업을 평가할 때도 화려한 프리젠테이션이나 희망이 섞인 숫자 같은 마케팅 속임수보다 실질적인 정보를 중시한다. 투자자가 알아야 할 버크셔에 대한 정보는 PPT가 아닌 사업보고서에 모두 들어있다고 했다. 어디 금융만 그런가. 블로그 세계도 마찬가지다. 영업하지 않는 블로그는 아무리 좋은 콘텐츠를 가지고 있어도 사람들의 눈길을 끌지 못한다. AI가 대답하는 것처럼 뻔한 정보들만 짜깁기 해도 포장 잘하고(이것도 쉽진 않다) 마케팅만 잘 하면 돈을 번다. 물론 나는 먼저 좋은 콘텐츠부터 만들어야..쿨럭
“현금흐름 할인법을 사용하기 위해서는 해당 기업의 미래 현금흐름과 한 기간의 종료 시점에서 그 기업의 최종가치(청산가치)를 결정하는 여러 변수들, 즉 미래의 매출액, 이익률, 자본적 지출비용, 운전자본(외상매출금, 재고자산, 외상매입금) 등을 예측해야 한다. 그를 통해 일단 미래 현금흐름을 계산한 후 적절한 할인율로 미래 현금흐름을 현재 가치로 환원해 적정주가를 찾고, 그것을 현재 가격과 비교해야 한다.
그런데 많은 투자자들은 여기서 멈춘다. 그러나 진짜 시작은 여기서부터다. 현금흐름 할인법으로 파악하는 적정주가(해당 회사의 본질가치)는 사용되는 가정에 따라 달라지는데, 현금흐름 할인법에 사용되는 가정들은 매우 많다. 결과적으로 현금흐름 할인법으로 적정주가를 예측하는 것은 그리 실용적이지 않다. 기껏해야 현금흐름 할인법으로 확인할 수 있는 것은 해당 주식의 가치가 어느 정도 수준인가 하는 것뿐이다.
현금흐름 할인법은 ‘대략 맞는’ 분석법이므로 그런 용도로만 사용되어야 한다. 따라서 현금흐름 할인법의 마지막 단계는 가능한 주가 범위를 찾기 위해 분석에 사용되는 가정들을 바꾸는 것이다. 주가 범위도 정확한 수치로 찾을 수 있는 것은 아니지만, 최종 결과가 ‘대략’ 맞도록 노력하는 수밖에 없다…현금흐름 할인법은 대부분 미래를 전망하는 것이다. 과거의 정보가 사용되는 경우가 있지만, 과거와 미래 사이에 분석이 들어간다…현금흐름 할인법은 한 주식의 주가에 반영된 시장의 기대 수준을 판단하는 데 유용한 도구다.”
– 비탈리 카스넬슨, 적극적 가치투자
마이클 모부신도 “예측투자”에서 같은 이야기를 했고, 적어도 두 사람은 내가 인정한 버크셔 멤버들처럼 PER의 내포된 의미를 제대로 이해하고 있다. 물론 이것도 다 그레이엄이 먼저 나무를 심은 덕분이다. 오늘도 버려둔 인질 하나 구출했다~
