“새로운 것을 시도하고 최고의 사람들과 협업하세요. 아름다움을 추구하고 포기하지 마세요.행운을 기원합니다.” 르네상스 테크놀로지를 설립하고 엄청난 수익률을 올린 퀀트투자 개척자 짐 사이먼스가 한 말로 역시 사업 성공의 모든 것이 들어 있다. 앞서 내가 언급한 사업의 핵심이자 투자의 핵심과 통하는 말이다. 워드프레스를 만든 매트 뮬렌웨그가 블로그에 올린 글의 일부를 가져 왔다.
1. Do something new. 2. Collaborate with the best people you possibly can. 3. Be guided by beauty. 4. Don’t give up. 5. Hope for some good luck.
“적어도 제게는 제가 해온 거의 모든 일에는 미적 요소가 있었습니다. 이제 채권을 거래하는 회사를 설립하는 것이 무슨 미학적 요소냐고 생각할 수도 있습니다. 하지만 그렇습니다. 미학적인 것은 제대로 하는 것입니다. 제대로 하는 것이죠. 올바른 사람들과 함께 문제에 접근하여 제대로 해내고, 자신이 처음으로 제대로 해낸 것 같은 기분이 든다면, 그리고 우리가 그렇게 생각한다면, 그것은 대단한 느낌이고 무언가를 제대로 해낸다는 것은 아름다운 일입니다. 수학 문제를 풀면서 사람들이 미처 생각하지 못했던 수학을 만들어내는 것도 아름다운 일이기 때문에 ‘아름다움에 이끌려라’는 원칙은 그렇게 나쁜 원칙이 아닙니다.” – 짐 사이먼스
수학자였던 짐 사이먼스다운 말이다. 이렇게 적어 두고 시간 날 때 마다 꼽씹어 볼 말이다.
1년 전 넷플릭스 NFLX 10초 내재가치 계산을 한 적이 있었다. 당시 뉴스에는 넷플릭스 계정 공유 금지(일부 국가)로 인해 가입자가 6백만명 가까이 늘었고 매출 3%, 순이익도 6% 증가했다.
1년전 수행했던 내재가치 모델에 대해 굳이 변명을 하자면 당시 넷플릭스 매출 성장률이 과거와 달리 감소 추세에 있었기 때문에 매출 성장률을 아주 보수적으로 추정했었다. 최근 5년 넷플릭스 매출 성장률을 보면 한 자릿수 성장으로 수렴했기 때문에 과거와 같은 두 자릿수 성장은 힘들다고 봤었다.
하지만 내가 간과한 점은 매출 성장률 둔화와 달리 넷플릭스의 영업이익률과 순이익률은 오히려 급증하고 있었다는 사실이다. 2019년 영업이익률 12.9%에서 2023년 20.6%로 2019년 순이익률 9.3%에서 2023년 16%로 올랐다. 회사가 비용통제를 잘 하면서 이익을 올리고 있는데 특히 넷플릭스는 장부상 이익뿐만 아니라 FCF도 급증하고 있었는데 이는 CAPEX도 잘 통제하고 있다는 말이다.
(야후파이낸스)
이익의 증가로 주가역시 올해에만 35% 가까이 상승하고 있고 PER(TTM) 39.53 수준, Forward PER 34.6 이다. 전문가들은 넷플릭스 향후 5년 성장률을 20~25%로 예상하고 있다.
(야후파이낸스)
얼마전 발표된 올 2분기 실적 역시 전문가들의 예상을 비트했다. 넷플릭스 가입자도 급증했다는 뉴스와 함께 전문가들의 목표주가도 상향조정되고 있다. StreetAccount에 따르면 예상 2억 7,440만 명 대비 전 세계 유료 회원 수는 2억 7,765만 명이고, 광고 지원 멤버십이 전년 동기 대비 34% 증가했다고 한다.
현재 성장하고 있는 스트리밍 부문에 투자하고자 하는 투자자라면 넷플릭스를 포트폴리오에 추가하는 것을 진지하게 고려해야 한다고 강조하고 있다. 넷플릭스가 좋은 회사임에는 틀림없지만 과연 좋거나 적당한 가격인 걸까? 넷플릭스의 적정 내재가치는 얼마일까?
전문가들의 성장 예상치를 가지고 넷플릭스 적정 내재가치를 10초만에 다시 계산해 봤다. 과거처럼 매출이 아닌 이익 성장치로 계산한 결과다. 성장률과 타임라인을 얼마나 둘 지에 따라 결과는 당연히 달라진다. 넷플릭스와 같은 성장주의 경우 실적이 성장 예상치를 하회하거나 성장률이 감소되는 경우 주가는 예상치 하회보다 훨씬 빠른 속도로 감소할 수 있다. 물론 반대의 경우도 마찬가지다. 그래서 성장주 투자가 훨씬 더 어렵기 때문에 미래에 대한 추정은 더욱 보수적으로 해야 하고 언제든지 내가 틀릴 수 있다는 것을 받아들여야 한다.
초보자가 처음 수영을 한다고 생각해 보자. 처음 수영을 하는 초보자가 아무런 안전장구도 없이 수심이 깊은 곳으로 들어가 수영을 하지는 않을 것이다. 더구나 수영을 못하는 초보자가 높은 파도가 치는 바다로 바로 나가지도 않는다. 하지만 주식 투자에선 이런 일이 비일비재하다. 내 눈에 성장주 투자는 수심이 깊고 높은 파도가 치는 곳이다.
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딱 1년 전에 TSMC 10초 간단 내재가치 계산을 했었다. 그 즈음에 10초 만에 계산 가능한 초간단 내재가치 계산기를 만들고 로직을 보완하면서 기업 내재가치 계산을 많이 했던 기억이 난다. 그 중 몇 개를 따로 저장해 두었는데 TSMC도 그 중 하나다. 그리고 다음과 같이 적어 두었다.
“이런 밸류에이션은 계산에서 핵심인 가정들을 공개하지 않았기 때문에 나 이외에는 아무 의미없는 숫자와 그림이다. 다른 이들에게 거의 쓸모없는 이런 그림들을 가끔씩 공개하는 이유는 투자를 하려고 한다면 쉽게 볼 수 있는 가격정보만 보지 말고 그 기업의 내재가치도 함께 살펴보라는 의미, 그 이상도 이하도 아니다. 아주 간단하게 내(후)년 영업이익 1,000억 정도가 된다면 과거 평균인 PER 10 곱해서 1조 정도 가치가 되지 않을까? DCF 같은 복잡한 계산도 좋겠지만 그냥 이 정도만으로도 충분하다. 투자를 하기 전에 반드시 자기 머릿속에 그 기업의 가치를 간단한 범위로나마 계산해 봐야 한다. 그리고 기록해야 한다.
“주식시장은 가격은 알지만 가치는 모르는 사람들로 가득 차 있다.” 버핏의 스승 중 한 명인 필립 피셔의 말이다. Price is what you pay. Value is what you get. 이 것은 워런 버핏이 강조한 말이다. 버핏과 멍거는 이런 작업들을 거의 10초 이내에 할 수 있는 능력을 가지고 있다. 그런 능력이 없다면 한 달이 걸리건, 일주일이 걸리건, 하루가 걸리건 비록 대가인 그들에 비해 시간은 훨씬 더 걸릴지라도 그 능력을 따라가기 위해 노력이라도 해야 한다. 정확도를 올리기 위해 끊임없이 학습해야 한다. 그래서 투자가 쉬우면서도 어렵다.”
“가끔은 제가 살펴보고 있는 기업에 대해 찰리에게 물어보곤 합니다. 그는 처음 보는 기업인데도, 거의 10초 안에 끝냅니다. 머릿속에서 그렇게 빨리 처리하는 모습에 놀랐습니다. 제가 몇 주 동안 살펴보고 있던 기업이었는데, 그는 바로 제가 이해하지 못한 것을 찾아냈습니다.” – 모니시 파브라이
1년 전 TSMC 10초 간단 내재가치를 계산한 결과 저평가로 나왔었다. TSMC야 워낙 좋은 기업(이것 역시 좋은 기업에 대한 자기만의 명확한 기준이 있어야 한다)이니까 가격이 내재가치에 비해 싼지 비싼지만 파악하면 됐었는데.. 그 후 1년 동안 무려 67% 가까이 상승했다.
(야후파이낸스)
전문가들의 예상치를 비트하는 좋은 실적이 이런 주가 상승을 가져왔다.
(야후파이낸스)
전문가들은 향후 5년 동안 20% 이상의 속도로 성장할 것으로 예상하고 있다. 중국과의 관계에 대한 변수가 존재하고 있지만 TSMC의 독점력과 AI시대의 역할에 대해 낙관적으로 보고 있다. 엊그제 나온 최근 분기 실적도 좋았다.
“타이베이, 7월 18일(로이터) – 세계 최대의 계약 칩 제조업체 인 대만의 TSMC 2330.TW 는 목요일에 인공지능에 사용되는 칩에 대한 수요가 급증함에 따라 연간 매출 예측치를 상향 조정했다. 2024년 매출 예측을 미국 달러 기준으로 20% 중반 이상으로 약간 증가할 것으로 상향 조정” 그리고 CEO는 이렇게 말했다. “AI는 매우 인기가 많습니다. 지금 모든 사람, 저의 고객 모두가 자사 기기에 AI 기능을 넣고 싶어합니다. 우리는 지금부터 내년, 그리고 2026년까지 고객을 지원할 수 있는 충분한 용량을 확보하기 위해 매우, 매우 열심히 노력하고 있습니다.”
(야후파이낸스)
향후 5년 동안 전문가들이 예상한 성장을 달성한다고 가정하고 TSMC 10초 간단 내재가치 계산을 하면 어떤 결과가 나올까? 반도체 산업의 특성상 현재 이익이 아닌 과거 5년 평균을 기준으로 계산하니 다음과 같은 결과가 나왔다.
그리고 현재 이익을 기준으로 계산하니 10초 만에 이런 결과가 나왔다. 대략 이 범위 어딘가에 있지 않을까. 좋은가? 좋다. 싼가? 비싼가? 투자자라면 이 질문에 스스로 답을 해야 한다. 매수 매도는 그 다음이다.
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